Í fréttum undanfarið hefur verið fjallað um niðurfærslu á gengi tveggja sjóða hjá GAMMA Capital Management hf (GAMMA). Gengi fagfjárfestasjóðsins GAMMA Novus (Novus) fór úr því að vera 183,7 í gengið 2 og þar með metið verðmæti sjóðsins úr 4 milljörðum í 40 milljónir samkvæmt fjölmiðlum. Slíkar fréttir kalla oft fram skaðagleði hjá fjölmiðlum og vænum hluta landsmanna. Mikið hefur borið á GAMMA á mörkuðum og í fjölmiðlum frá stofnun þess. Fjárfestingar þeirra á höfuðborgarsvæðinu í fasteignum eftir hrun byggða á skýrslu Ásgeirs Jónssonar um fasteignamarkaðinn var einkar vel tímasett fjárfestingaákvörðun og vakið öfund margra. Fasteignaverð hefur hækkað að meðaltali á ári 6% umfram verðbólgu síðan 2012 (að meðaltali um 10% ef einvörðungu er miðað við fasteignir á miðborgarsvæðinu). Því skýtur það skökku við að sjóður sem fjárfesti í fasteignum á svo heppilegum tíma á þróun fasteignaverðs og með svo hagstæð ytri skilyrði á þróun fjármagnskostnaðar hafi tapað öllu eigið fé sínu. Það er freistandi að álykta að sama í hvaða lagi fjárfesting fárfestis hefði verið í fasteignasjóð á þessum tíma að það hefði átt að gefa góða ávöxtun. Því er eðlilegt að fjárfestar vilji svör við þeirri spurningu. Þessar fréttar vöktu Calco til að skoða þau gögn sem fyrir liggja frá fjölmiðlum og úr ársreikningum þessara félaga.
Skýringar Novus eru að raunveruleg framvinda verkefna hafi verið ofmetin og framkvæmdakostnaður yfir áætlunum á árinu. Janframt hafi fyrri matsaðferðir ekki tekið að fullu tillit til fjármagnskostnaðar sem hækkaði með útgáfu skuldabréfs UPPH21 0530. Þá hafi væntingar um söluverð íbúða og þróunareigna verið endurmetnar. Skýringar á tapinu beinast að matsaðferðum á eignum þar sem vísað er til væntinga um þróun verðs, fjármagnskostnaður og staða verkefna. Þetta bendir til þess að sjóðurinn noti verðmatslíkan til þess að meta verðmæti fasteigna sinna og að forsendum þess líkans hafi verið breytt.
Fagfjárfestasjóðir GAMMA birta ekki ársreikninga sýna og skila þeim ekki inn til ársreikningaskrá frekar en flestir aðrir fagfjárfestasjóðir sem eru hluti af rekstrarfélögum (og líklegu þeir einu sem ekki er skilað til ársreikningaskrár). Því er ekki hægt að fá ársreikning Novus með vanlegum opinberum leiðum heldur þarf að fá hann hjá eigendum. Félagastrúktur í sjóðum GAMMA er oft flókin. Þeir hafa byggt upp sín félög og sjóði þannig að þeir eigi í félögum sem halda utan um sérhvert verkefni. Það eru 37 félög með skráð lögheimili á skrifstofum GAMMA. Upphaf fasteignafélag slhf (Upphaf) sem er talin helsta eign Novus á eignarhluti í 13 dótturfélögum og félagið lánar jafnframt til þeirra. Því er oft erfitt að átta sig á sjóðum og félögum GAMMA því þau eiga í og lána til hvors annars.
Mat fjölmiðla er að helsta eign Novus sé Upphaf (þann ársreikning er hægt að fá hjá ársreikingaskrá). Eignir Upphafs samstæðunnar eru 13 milljarðar í enda árs 2018, þar af eru 10,5 milljarðar í verkbirgðum og fjárfestingaeignum aukning frá 8,8 milljörðum árið áður. Samstæðan seldi eignir fyrir 3,8 milljarða sem leiddi til 1,3 milljarða taps fyrir skatta. Metið eigið fé og víkjandi lán við hluthafa eru 2 milljarðar í enda árs 2018 en voru 3 milljarðar í enda árs 2017.
Gengi Novus má lesa úr reikningum lífeyrissjóða sem fjárfestu í sjóðnum. Upphafleg fjárfesting hlutdeildarskírteinishafa var 2,5 ma.kr., sem metin var 5,1 ma.kr. í ársreikningum þeirra árið 2017 og 4,6 ma.kr. árið 2018. Lífeyrissjóðirnir gefa út sína reikninga í apríl 2019. Ávöxtun sjóðsins árið 2018 var -10,1% og eftirfarandi graf sýnir þá gengisbreytingar sem birtist í reikningum Lífeyrissjóðanna. Samanborið við þróun íbúðarvísitölu á sama tíma var sjóðurinn með betri ávöxtun 2014-2016 en lægri 2017-2018. Mikil ávöxtun eins og er í sjóðnum árið 2016 kallar jafn mikið á skoðun eins og hin neikvæða ávöxtun sem er á árinu 2018.
Fréttir fjölmiðla komu í kjölfar útgáfu ársreiknings fyrir Upphaf sem var birtur í byrjun september. Eign Novus eru a.m.k. eigið fé og víkjandi lán til Upphafs að frádregnum þóknunum sem sjóðurinn skuldar (árangurstenging og föst þóknun sem sjóðurinn skuldar til rekstrarfélagsins – GAMMA). Þegar borið er saman eigið fé og víkjandi lán Upphafs við heildarverðmæti Novus er verðmæti sjóðsins alltaf hærra nema þegar kemur að núverandi mati á stöðu sjóðsins. Meðfylgjandi tafla dregur saman mismunin frá árinu 2016.
Bókfært virði eigin fjár og víkjandi láns frá eigendum var um 3,5 ma.kr. í enda árs 2016 en er nú 2 ma.kr. í enda síðasta árs. Endurmat eigna Upphafs er a.m.k. 1,2 ma.kr. 2016 og 2,5 ma.kr. miðað við mat sem birtist í gengi í ársreikningum Lífeyrissjóða. Að því gefnu að mestu leiti séu sömu eignir í hinu nýja mati á Novus (og þar með Upphafs samstæðunni) og voru til staðar um áramót að þá snýst hið nýja um forsendur verðmatslíkans. Mat á eignum Upphafs samstæðunnar fer þá frá því að vera metið a.m.k. 13 ma.kr. (10.427 + 2.502) í að vera 8,4 ma.kr. (10.427 – 2.052) eða sveifla upp á tæpa 5 ma.kr.
Útreikningurinn hér á undan er mikill “servíettu” reikningur og skal taka með miklum fyrirvörum. Hann byggir á þeim opinberu gögnum sem fyrir eru og fréttum úr fjölmiðlum. Það er öruggt að hann er ekki réttur og líklegra að fleiri þættir hafa haft áhrif á niðurstöðuna. Calco hefur ekki aðgang að ársreikningum GAMMA Novus né útlistanir á því hvernig gengi sjóðsins er reiknað í hinu nýja mati. Þetta eru menntaðar ágiskanir sem byggja á mikilli á reynslu Calco af verðmati á söfnum.
Okkur fannst og finnst ótrúlegt að þessi sjóður hafi tapað öllu eigið fé sínu og æfingin hér á undan sýnir í hið minnsta að eigið fé og víkjandi lán Novus til Upphafs er metið 2 ma.kr. í enda árs 2018 að bókfærðu virði. Sitt sýnist gullið hverjum og með augum nýrra eigenda er líklegast að nýtt mat, sem kannski er með réttu íhaldsamara en það sem fyrir var, meta sömu eignir með annarri aðferð. Helstu eignir Upphafs samstæðunnar eru í verkbirgðum sem eru færðar á kostnðarvirði. Við vonum að markaðsvirði þeirra sé ekki 2 ma.kr. minna en það verður spennandi að fylgjast með framþróun þessa máls.
https://www.vb.is/frettir/upphaf-tapadi-11-milljardi/157416/
https://kjarninn.is/skyring/2019-10-01-hvad-gerdist-eiginlega-hja-gamma/
https://kjarninn.is/skyring/2019-09-30-eigid-fe-sjods-gamma-thurrkadist-nanast-ut/